Seit der Finanzkrise von 2008 lebten die Zentralbanken in einer Welt, die von einer einzigen Frage beherrscht wurde: Wie lässt sich eine dauerhaft zu schwache Nachfrage stützen? Zinssätze nahe Null, eine Inflation, die während des gesamten Jahrzehnts 2010 unter dem Zielwert lag, deutsche Renditen, die 2019 ins Minus rutschten – das Angebot passte sich mühelos jeder noch so kleinen Erholung der Nachfrage an.
 

Die Spielregeln verändern sich

Diese Welt ist verschwunden. Seit der Pandemie gehen die Schocks, die die Konjunktur bestimmen, auf einen Mangel an Angebot zurück, nicht auf die Nachfrage: Engpässe nach Covid, Krieg in der Ukraine, Angriffe im Roten Meer, Dürren am Rhein, US-Zölle und nun die Blockade der Strasse von Hormus, die dem Markt vor ihrer Schliessung etwa 25 % des weltweiten Seehandels mit Öl vorenthielt. Jedes Mal gilt derselbe Mechanismus: Weniger verfügbare Produktionskapazitäten, höherer Preisdruck.

Dieser Wandel verändert die Spielregeln. Inflationsspitzen treten häufiger auf, da es an Kapazitätsreserven mangelt, um einen Schock abzufedern, ohne dass die Preise steigen. Die Geldpolitik verliert an Wirksamkeit: Zinssenkungen kurbeln zwar die Nachfrage an, sorgen aber nicht dafür, dass wieder ein Öltanker durch die Strasse von Hormus fährt. Und die fiskalische Konjunkturbelebung wirkt inflationärer und verdrängt private Investitionen – erste Anzeichen dafür zeigen sich bereits in der massiven Verschuldung der Technologiegiganten für KI, die auf dem Anleihemarkt direkt mit den Staaten konkurrieren.

Wie lange wird die Wirtschaft noch durchhalten?

Die Geschichte bietet einen Präzedenzfall: die beiden Ölschocks der 1970er Jahre, als das OPEC-Embargo und anschliessend die iranische Revolution den Ölpreis zweimal mehr als verdoppelten und die Wirtschaft in eine Stagflation stürzten. Die Lehre daraus ist nicht, dass ein einzelner Schock die Wirtschaft aus der Bahn wirft – es war die Anhäufung von Schocks, die Ende der 1970er Jahre schliesslich dazu führte, dass die Inflationserwartungen aus den Fugen gerieten. Da sich der Golf von Ormuz nun in eine seit 2020 bereits lange Liste einreiht, geht es nicht mehr darum, ob die Wirtschaft einen Angebotsschock verkraften kann, sondern wie viele sie verkraften kann.

Diese Ereignisse bringen jedoch auch ihre eigenen Lösungen mit sich: Die Krisen der 1970er Jahre hatten die Vereinigten Staaten dazu veranlasst, Nettoenergieexporteure zu werden, und die derzeitige Blockade zwingt bereits mehrere Länder dazu, sich alternative Versorgungswege zu sichern. In einer angebotsorientierten Welt besteht die eigentliche Frage nicht mehr darin, die Nachfrage anzukurbeln, sondern die Produktionskapazität der Wirtschaft zu erweitern.